Die globalen Aktienmärkte liegen nun weit über ihren Höchstständen vor Beginn der Pandemie, und das zu einem Zeitpunkt, an dem viele Volkswirtschaften noch nicht wieder ihr wirtschaftliches Niveau von vor der Pandemie erreicht haben. Dieser scheinbare Widerspruch entspricht jedoch in Wirklichkeit den wirtschaftlichen Verlaufsmustern aus der Vergangenheit im Anschluss an Rezessionen. Aktienmärkte orientieren sich an den voraussichtlichen Entwicklungen und preisen eine wirtschaftliche Erholung oft, lange bevor sie durch offizielle Daten bestätigt wird, ein. Durch diesen Prozess erhöhen sich die Multiplikatoren üblicherweise stark, wodurch die Märkte oft als zu hoch bewertet erscheinen.
Ein zentraler Unterschied, im Gegensatz zu früheren Krisen, liegt jedoch im vergleichsweisen hohen Anstieg der Bewertungen, im Vergleich zum anfänglichen Ausmass des wirtschaftlichen Schocks sowie der Geschwindigkeit und der Umfang der Multiplikatoren-Erhöhung während der anschliessenden Erholung. Ersteres wurde durch umfassende Massnahmen von Zentralbanken und Regierungen untermauert. Letzteres lässt sich auf zwei Aspekte zurückführen. Zum Ersten geht es um die eindeutige Art der Krise und den relativ unkomplizierten Weg zu einer Erholungsstrategie, der einen schnellen Ausstieg aus der Krise ermöglichen sollte. Zum Zweiten sind Unternehmensgewinne anzuführen, die sich als wesentlich robuster erwiesen haben als erwartet. Gleichzeitig ist davon auszugehen, dass die Geld- und Fiskalpolitik der Zentralbanken und Regierungen die Wirtschaftserholung weit länger unterstützen wird, als dies in der Vergangenheit der Fall war.
Zu diesem Punkt sind drei Faktoren hervorzuheben, die zu den robusten Unternehmensgewinnen beigetragen haben. Erstens sind die Sektoren Fertigung und Dienstleistungen – anders als beim BIP – insgesamt etwa gleich relevant für die Unternehmensgewinne. Die Privatnachfrage nach Waren war in den letzten zwölf Monaten sehr stabil. Staatliche Unterstützungsprogramme verhinderten ein Absinken der Einkommen von privaten Haushalten, und diese nutzten ihr Geld wiederum zum Kauf von Waren, teilweise als Ausgleich gegenüber den geringeren Ausgaben für Dienstleistungen. Zweitens gelang es den Unternehmen, sehr schnell ihre Kosten zu senken und damit das Schrumpfen ihrer Gewinnmargen zu begrenzen. Drittens haben sich Internet-Technologien und die damit verbundenen E-Commerce- und Kommunikationsunternehmen in der Krise besonders hervorgetan, da sie in der Lage waren, Arbeitskräfte in Zeiten von Social Distancing und Home Office miteinander zu verbinden und Online-Shopping so einfach wie möglich zu gestalten. Je grösser die Allokation eines Index auf diese Art von Unternehmen ist, desto besser steht die gesamte Aktienrendite-Entwicklung des Indexes da.
Ob und wie lange die Märkte noch so hoch bewertet bleiben, hängt vom Zusammenspiel zwischen der Erholung der Unternehmensgewinne und den damit verbundenen Kursentwicklungen ab. Dieses Umfeld wird weiter von der symbiotischen Beziehung zwischen der lockeren Geldpolitik der Zentralbanken und der Fiskalpolitik der Regierungen gestützt. Die entsprechenden Entscheidungsträger werden nach eigenen Angaben daran in absehbarer Zeit auch nichts ändern. Die lockere Geldpolitik trägt dazu bei, die Refinanzierungskosten von Unternehmen niedrig zu halten, während die Fiskalpolitik von finanziellen Unterstützungsprogrammen zur direkten Wirtschaftsförderung übergehen sollte. Das bedeutet, dass nun optimale Voraussetzungen für Anlagen mit höherem Risiko gegeben sind. Die Unterstützungsmassnahmen von Zentralbanken und Regierungen fördern direkt das Umsatzwachstum und die Gewinnmargen von Unternehmen; indirekt fördern sie aber auch die aktuelle Anlegerstimmung, da die Anleger eine Rückkehr zu strikteren Geld- und Fiskalmassnahmen nun für einen längeren Zeitraum nicht einkalkulieren müssen. Unser kurzfristiger Aktienmarkt-Ausblick bleibt weiterhin positiv, wobei wir allerdings einräumen, dass auch erhöhte Abwärtsrisiken vorhanden sind.
